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曹凤岐的博客

北京大学光华管理学院教授、博士生导师,北京大学金融与证券研究中心主任

 
 
 

日志

 
 

进一步发挥股指期货的功能和作用(下)  

2014-08-12 09:54:00|  分类: 股票 |  标签: |举报 |字号 订阅

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继续进行资本市场制度改革与创新

 

(一)建立期指市场与股票市场的联动机制

股指期货市场既能做多又能做空,而股票市场却只能做多不能做空,仍缺乏双向交易机制。由于股指期货市场与股票现货市场的关系密切,单向与双向交易的矛盾产生了市场不对称的问题。在股指期货市场上做多的参与者可以通过买入股票达到推高指数的目的,实现在期货和股票持仓上双赢,而在此市场做空的参与者由于没有做空机制,即使在沽空股指期货上获胜,也必须首先弥补其在现货市场上的损失。由此可见,该矛盾会使现货市场产生大规模震荡,不利于维护市场的稳定。所以,要进一步发展和完善股票现货市场的沽空机制。在现货市场上逐步推行信用交易,完善融资融券业务,审慎推出现货市场上的T+0交易。

另外,为了提高股指期货的风险监控与运作效率,必须打破证券市场间的壁垒,加强两个市场间头寸的统一管理,建立风险管理的联合机构。应尽快建立一种约束制度使现货与期货市场相互制约,避免一个市场的波动在两者之间循环而导致的放大效应。

(二)大力发展机构投资者,引入长期投资者和长期资金入市。吸引了包括共同基金、养老金、保险公司、证券公司等在内的大量投资者尤其是长线机构投资者的普遍参与,应用于市场风险管理、资产组合配置、投资理财产品创新等方面。目前我国对机构投资者进入金融期货市场还有很多限制,例如银行还不能进入(银行一直在做国外金融期货,包括利率掉期等),保险资金进入也受到严格限制。应当逐步放宽对机构投资者进入国内金融期货市场的限制。

(三)坚持适当投资者制度,逐步放宽进入门槛。逐步丰富我国股指期货品种。

我国的股指期货市场在发展初期,由于广大的散户投资者对于这种新兴的金融工具的具体运作不是很熟悉,贸然参与其中,会有很大的风险,因此在最初应该将股指期货市场界定为一个以机构投资者为主体的市场,也是对缺乏投资经验的广大中小投资者的一种保护,因为股指期货市场是一种零和游戏,以小博大,如果估错方向则血本无归。可以考虑在市场取得一定的成功运作经验以后,降低进入门槛,推出适合散户投资者的股指期货品种。根据国外的经验,韩国1996年5月推出KOSPI200指数期货,开始时确定了较高交易单位和最低保证金要求,市场设计以机构投资者为主体,不鼓励个人投资者过分参与,在交易量中,证券公司占80.4%,个人投资者占12%,外国投资者为3%,交易不活跃。从1997年开始,韩国推出了小面额股指期货合约,当2001年,中小散户占了股指期货交易量的50%,股指期货期权的60%,并且有逐步上升的势头。同样,香港的经验也表明了散户是股指期货的中坚力量,香港推出普通面值1/5的小面额指期货合约后,香港股指期货现在的市场交易份额中,有50%左右来自香港的散户。而英国的衍生品市场迄今仍是面向机构投资者的,它的交易一直不活跃。

因此,我国的股指期货市场对于市场参与者的确定应该是一个逐步降低门槛的过程,这其中也应该包括着股指期货品种的不断创新。目前可考虑退出中证500、上证50股指期货,还可考虑推出创业板股指期货,条件成熟后可推出小额股指期货,比如10元一个点,几千元可炒一手,以适应部分想进入金融期货市场的小投资者的需求。

建议今后推出股指期货品种,不必经过证监会和国务院审批,由交易所根据市场和投资者的需求适时推出,报证监会备案即可。

(四)重建社会信用体系,形成健康的资本市场文化。形成诚信、守法的良好风气,对违信、违法者严惩不贷。

(五)加强对包括股指期货在内衍生品市场的监管。

由于股指期货自身所具有的特点,必须对其进行有效的风险监管。以英国为例,英国对于金融期货市场的监管体制开始以自律管理为主,并辅之以道义劝告和君子协定,从20世纪30年代末才开始立法管理,1986年的《金融服务法》对整个管理格局做出重大变革,形成了由政府、专设管理机构、行业工会和自律机构组成的监管机制,以分块管理和自律管理为主。其中,自律管理机构主要由“获准投资交易所”、自律机构和“获准专业机构”三大部分组成。伦敦股票交易所、伦敦国际金融期货交易所(LIFFE)等均属于获准投资交易所。自律机构和“获准专业机构”大多是由中小金融机构和专业人士组成的行业工会组织。英国金融期货市场由证券投资委员会(SIB)行使政府监管职能,SIB的委员会或执行机构由财政部和英格兰银行的总裁共同任命。而美国的股指期货交易是在国家统一的立法《期货交易法》下,形成商品期货交易委员会(CFTC)、期货行业协会与期货交易所三级监管模式。1978年,《期货交易法》明确CFTC对金融期货的管辖权,1982年美国国会通过法案,明确CFTC拥有对股指期货的独立监管权,而证券交易委员会(SEC)则负责股票期权交易的监管。

在监管方面,我们可以借鉴美国对于期货市场所进行的三级监管体制,进一步完善期货监管部的监管职能,形成统一的行业自律体系,加强对于交易所会员的审批和风险控制。此外,我们也应该借鉴我国发展国债期货市场以及股指期货市场的经验教训,加强对于市场风险的控制。

在互联网金融发展的今天,更应强调综合监管和功能监管。

(六)加强期货市场法律法规建设。期货市场是社会生产力发展到市场经济较高阶段所产生的高度自由化的高端经济组织,它需要严密、公平的法律体系来规范、支撑和引导。国外期货市场的发展历程大体是“先立法、后上马”。美国自创建期货市场以来,经过100多年的不懈努力,其相关的期货法律、法规日臻完善,为全球期货市场的发展起到了宝贵的示范作用。无论是欧洲的英、法、德、意等国,还是亚洲的日本、新加坡,以及比我国大陆发展期货市场时间较晚的韩国和台湾地区,在发展期货市场的过程中,都是立法先于实践,用法律、法规规范实践,其期货市场的发展速度具有明显优势。早在20多年前的八届人大期间,我国期货立法工作己经开始,但至今《期货法》尚未推出。实际上,目前国内期货业主要监管法规体系主要包括《期货交易管理暂行条例》、《期货业从业人员资格管理办法》、《期货经纪公司高级管理人员任职资格管理办法》、《期货交易所管理办法》、《期货经纪公司管理办法》等,然而,这套现行法规体系己经大大滞后于期货市场发展的需要,我国《期货法》长期缺位导致了中国期货市场先天不足,监管理念和方式都比较落后。股指期货是商品期货更为复杂的交易方式,市场风险可能更大。在股指期货推出后,应加快《期货法》的出台,完善法规、出台相关配套办法,建立协调监管机制,以及完善风险控制机制,保障股指期货的健康发展。

(七)下大力气培养期货尤其是金融期货管理人才。目前我国期货管理人才比较缺乏,一是人数少,二是大都是从现货市场转过来的,比如券商,三是从商品期货市场转过来的,对金融期货不太熟悉。这就制约了我国金融期货市场、金融衍生品市场的发展。可采取院校和实际部门结合或联合的办法培养金融期货管理人才。

 

(原载2014年7月14日《金融时报》)

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