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曹凤岐的博客

北京大学光华管理学院教授、博士生导师,北京大学金融与证券研究中心主任

 
 
 

日志

 
 

中国新股发行审核制度演进  

2013-09-14 14:41:00|  分类: 默认分类 |  标签: |举报 |字号 订阅

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中国新股发行审核制度演进

——新股发行改革系列博文(二)

中国新股发审制度大致分为1993—1995 年的“额度管理”、1996—2000年的“指标管理”、2001—2004年期间的“通道制”以及2004 年至今的“保荐制”四个阶段(参见图2.1)。[33]1990 年沪深证券交易所成立之初,指导发行审核的主要是一些地方性规章和少量行政条例。2000年以前,政府对新股发行采取额度审批制,由国家计委和证监会共同决定额度,并分配给各省、市、自治区和部委。地方政府和各部委选择符合条件的企业,经证监会审核通过后方可公开发行股票。2000年,根据《证券法》的要求,证监会改行核准制,但发审批准仍是公开发行股票的必要条件。

1. “额度管理”阶段(1993—1995年)

1993 年4月25日,国务院颁布《股票发行与交易管理暂行条例》,标志着审批制正式确立。国务院证券监督管理机构根据经济发展和市场供求情况,制定当年股票发行总规模(额度或指标),经国务院批准后下达给计委,再根据国民经济发展中的地位和需要,分配到各省区市和有关部委。省级政府和国家有关部委推荐预选企业,证券监管机构预选企业申报材料进行审批。企业需经历两级行政审批,首先向所在地政府或主管部委提交额度申请,经批准后报证监会复审。证监会对企业进行实质审查,并对发行股票规模、价格、方式、时间等作出安排。这个阶段,共确定了105 亿发行额度,上市了200多家企业,筹资400多亿元。

证券市场建立初期,由于法规不够健全,市场参与者还不成熟,各行业、地区发展不均衡,拟上市企业质量参差不齐,需加以宏观调控和严格审查。额度管理仅规定额度总量,未限制上市家数,各地政府在额度内选择尽量多推荐企业,导致上市企业规模偏小,一些具有行业代表性、关系国计民生的大中型企业却难以发行股票。

2. “指标管理”阶段(1996—2000 年)

1996年开始,推行“总量控制、限报家数”的指标管理办法,国家计委、证券委共同制定股票发行总规模,证监会根据市场情况,向各省级政府和行业管理部门下达股票发行家数指标,省级政府或行业管理部门在指标内推荐预选企业,提交证券监管部门审核。1997 年,证监会增加了拟上市公司预选材料审核程序,对推荐企业进行预选,改变了两级行政审批下单纯由地方推荐企业的做法,开始对企业进行事前审核。

从“额度管理”转为“指标管理”,一定程度上解决了企业规模偏小问题,但一些地方政府将上市作为国企解困的手段,影响了上市公司质量,民营和外商投资企业难以进入市场,造成上市公司结构性失衡。此外,行政化审批存在寻租空间,容易滋生腐败。随着市场经济的不断发展,股市规模的不断壮大,“额度管理”和“指标管理”等带有计划经济色彩的发行审核体制弊病逐渐暴露,市场化改革迫在眉睫。

3. “通道制”阶段(2001—2004 年)

2001年3月17日,证监会宣布取消股票发行审批制,实施“通道”管理体制。证券公司将拟推荐企业逐一排队,按序推荐,每核准一家才能再报一家,即“过会一家,递增一家”(后调整为“发行一家,递增一家”),具有主承销资格的证券公司最多拥有8条通道。到2005年“通道制”被废除时,全国83家证券公司一共拥有318条通道。

“通道制”改变了行政机制遴选推荐的做法,主承销商在一定程度上承担起股票发行的风险,也获得了遴选、推荐公司的权利。发行通道由证券监管机构下达给证券公司,但名额有限,且受制于证监会的审核速度。所以,“通道制”仍未彻底摆脱计划体制束缚。此外,证券公司使用通道时,必须遵守排队规则,按照申报材料报送顺序排队,弱化了各证券公司的通道数量区别,抑制了证券公司间的竞争。

4. “保荐制”阶段(2004 年至今)

2003年10月9日,证监会颁布《证券发行上市保荐制度暂行办法》,标志着新股发行进入“保荐制”阶段,[1]其主要内容包括:建立保荐机构和保荐代表人的注册管理制度;明确保荐期限;分清保荐责任;引进持续信用监管和“冷淡对待”监管措施等四方面。保荐制重点是明确保荐机构和保荐代表人责任并建立责任追究机制。与“通道制”相比,保荐制强化了保荐人的连带责任,延长了保荐责任期。

现行新股发审制度有新股发行上市审核一体化、实质审核为主两个基本特征。根据《证券法》,公开发行证券,必须符合法律、行政法规,并报经证券监督管理机构或授权部门核准。实践中,所有公开发行股票必须得到证监会核准,一旦发行申请获批,经证券交易所上市委员形式审查后即可安排上市,即发行与上市联动。证监会的发行审核已经暗含交易所的上市审核,通过证监会发行审核即可在交易所上市,证监会的发行审核成为企业发行上市的唯一门槛,通过发行审核的企业相对较少,交易所通过各种方式争夺上市资源,企业上市申请审核流于形式。

另外,新股发行采用实质性审核,证券监管机构根据《公司法》、《证券法》等相关法律、法规、规章规定,对发行人申请材料进行审核,涉及公司设立及历史沿革、主要股东、主要业务及产品、主要财务指标(最近三年及当期的资产负债表、利润表、现金流量表及主要财务指标)、募集资金投向等项。发行审核核准制以强制信息披露和合规审核为核心,但由于上市资源的稀缺性、上市先后的导向性、市场选择机制不健全、后续制裁机制不完备等因素,监管机构也要对发行人的行业、质量、内控和前景等进行实质性审查,作为是否核准的依据。

 



[1] “保荐制”起源于英国,全称保荐代表人制度,是指有资格的保荐人推荐符合条件公司上市,并对所推荐公司提供持续督导和担保的制度。

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