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曹凤岐的博客

北京大学光华管理学院教授、博士生导师,北京大学金融与证券研究中心主任

 
 
 

日志

 
 

新股发行制度改革之我见  

2010-04-26 10:20:00|  分类: 资本市场 |  标签: |举报 |字号 订阅

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新股发行制度改革之我见

 

   

去年新股发行制度改革基本不成功

 

    我认为去年新股发行改革基本不成功,为什么说不成功,大家看新股发行改革指导意见,主要解决新股定价机制、完善询价还有申报的约束机制,淡化行政指导,形成进一步市场价格形成机制。有一条就是说向中小投资者倾斜。对不对?都对。发行市场化的方向肯定是对的。改革以后确实市场化了,但是是非理性的市场化,造成了高市盈率、高发行价、超额募集等问题。当然还造成破发。有人说破发是正常现象,国外证券市场破发是常事。确实如此,但必须知道,国外一级和二级市场的价格是差不多的,而且一般的不超过15倍市盈率,而我国去年恢复新股发行后市盈率就高得吓人。光大证券是58倍,中国建筑51倍,创业板80倍,70多倍。而当时二级市场市盈率才30多倍。这种情况要么把二级市场抬起来,要么就破发,这种破发和国外的破发不一样,是高市盈率下的破发,凭什么80倍的市盈率呢?这种市场化是非理性的市场,而不是一个正常的市场行为,这是一个。

  第二,超募,在创业板上,有的企业一次募到的资金非常多。有一个企业一次筹到的资金,如果不上市的话,靠正常的利润积累要17年达到募集的资金,有的企业要筹集2亿资金,结果筹集了15亿,拿了那么多的钱还需要创业吗?而且拿了钱不知道干什么了。然后说询价要发挥中介机构的作用,中介机构帮企业往上抬价格,你让全体股民公投看看价值多少?所以询价机制也不完善。

  市场化是对的,是一个方向,但是在其他的都没有市场化的情况下,单独就不管发行价,那行吗?因为现在发行新股还是稀缺产品,谁拿到发行权,谁就一夜暴富。有人说高加发行不是破发了吗?实际上破发与发行者没关系,因为发行者已经把钱拿到了,破发是二级市场的事了。先把钱拿到手再说啊,实际上是这么一个情况。所以避免高价发行是对市场负责任,对投资者负责。 

 

对高市盈率发行和上市首日暴炒应当有所限制 

 

    股票发行要完全市场化就要完全放开,而现在是严格审批,而发行价格完全放开,这就会出问题。市场化是个过程,我认为现在股票发行价格完全市场化的条件还不成熟。我提一个方案,还是采取询价的办法确定基本发行价,但证监会有权确定一个发行价格浮动范围,比如1—30倍市盈利率范围内可以发行,如果盈利率超过30倍,证监会有权叫停发行。这不是倒退,是对市场负责,对投资者负责。有人说这不是行政化了吗?在任何情况下,在任何国家,当市场出现非理性情况时,当市场自己的力量不能解决问题时,政府必须出面,包括采取一些行政措施。奥巴马最近发火了,要向华尔街开战,因为市场太不听话了,这个时候政府应该出面。我认为不限制市盈率,不限制高价发行,是对投资者不负责任,对市场不负责任。要照理某些人的逻辑,房地产高价也不应当管,因为房地产价格是由市场决定的,为什么政府要出面管呢?因为必须保证房地产业稳定发展。资本主义国家都不是全靠市场解决问题的。

    从另一个角度说,企业的上市资源不是市场给的,而是政府给的,因为每家企业上士必须经过严格审批。只要通过审批,企业就能从市场上拿到钱,而且拿到他们过去连想都不敢想的那么多的钱。所以在创业板上市仪式上,上市公司代表讲话时,首先感谢证监会,当然也感谢中介机构给我们上市机会,让我们筹到了资金,他怎么不感谢股民,股民不给钱上哪儿弄资金去?为什么感谢证监会而不感谢股民,因为不是市场给他的资源,是证监会给他的资源,所以他拿到了。上士公司发行上市首先感谢股民,没有他们的支持和贡献,上士公司如何筹到资?

    为什么创业板股价这么高,目前它还是一种稀缺资源,一年上五百家,六百家,把稀缺资源变成普遍资源,投资者可以有选择地购买股票,价格也许会下来。在创业板市场是否可以试验注册制,让交易所、中介机构、企业甚至投资者共同决定是否发行及发行价格。证监会进行程序性审查,如发现问题,有权停止发行(从一票通过权,转为一票否决权)。充分发挥保荐人的作用。这样既可提高发行速度,监管部门又有更多精力加强对上市公司和市场监管。

    新股发行市场化肯定是方向,但是既然我们在其他方面还没有完全市场化,或者说包括注册制不是完全可行的时候,那新股发行就不能完全市场化。我的意思是说新股发行市场化是一个过程,什么是完全市场化呢?那就是说发行的所有环节都放开,那是完全市场化。但是在审批环节还是很严格的时候,只把发行价格完全放开就有问题。我们现在还在管审批,那就应当还得管点发行价格。对发行不合理的地方,包括高市盈率、高发行价、大幅度超募,就应当管。

    对上市首日疯狂暴炒也应当管。既然上市第二天就实行涨跌停板制度,为什么首日不限制涨跌幅呢?有人说创业板上市首日就实行了临时停牌制度,但是是在撮合开盘加的基础上再涨20%才临时停牌的,实际没有起到效果,因为首笔开盘价已经超过发行价的100%。再涨20%,已经是发行价的120%了!为什么首日不可以在发行价的基础上比如限制30%涨幅呢?是可以做的,这是倒退吗?这不是倒退,这是为了稳定市场,为了保护投资者应当采取的措施。我的意思是,整个市场化改革的方向是绝对没错的,但是要和其他配套改革在一起,在其他的都没有市场化的时候,我们的发行不能完全市场化,这就是我的观点。就是发行价格不能完全放开。有时候不能完全让市场说话。

 

新股申购应实行均股制

 

   

  新股改革指导意见提出发行新股要向中小投资者倾斜。具体措施就是每个帐户购买不得超过募集股份的千分之一。这样的好处是中签率提高了,由过去的千分之几,提高到百分之几。但这样小投资者、老百姓就买到股票了吗?老百姓还是买不到,散户还是买不到股票,有统计表明需要400万资金有把握打到1000股。散户没有那么多的钱打新股。还是让资金大户买去了,有些人搜集了身份证去买。买到后上市首日就抛出,就可以赚钱了。创业板首日上市那天我去了深圳交易所了,第一天股价不是从发行价涨到百分之百,是从开盘价涨到百分之百,开盘价已经和发行价已经差不多百分之百,再往上涨,涨到200%了。这样造成上市首日暴炒,把一级市场买不着股票的人,而上市首日进去的人全部套牢。创业板的上市开盘前一天晚上,我和一些人中签买到股票的人吃饭,我说你明天抛不抛,他们说肯定抛,为什么抛?赚钱!我说你不把人家套进去了吗?他们说股市有风险啊,谁让你进来的。所以发行制度改革并没有解决首日暴炒问题。

    新股发行改革重点应该是发行公正公平公开,这是我们的目的,当然市场化是方向。但是现在缺乏完全市场化的条件,这是一点。第二点,我觉得还是应该向中小投资者倾斜,这也是改革的重点。为什么呢?为什么大家去抢新股?实际上在相当长的历史时期里,如果能打到新股就能赚钱,一级市场是无风险市场,相当多的人不是靠二级市场发财的,是靠一级市场,靠打新股,打了新股以后尤其是首日抛出肯定是百分之百以上赚的,中国相当长的历史时期,首日开盘价实际上和发行价是百分之百的差价。如果我们拿到新股,上市首日抛出,百分之百赚钱。谁愿意接盘就套谁。到目前为止首日破发还不是普遍现象。而中小投资者都是在二级市场拿到股票的,拿到的就是高价,所以越抄越亏。为什么不让中小投资者也享受点一级市场利益呢?具体建议是这样的,比如说取消抽签制,采取均股制。比如每个帐户只允许买1000股,机会均等。有人说大企业发行可以,股数多,可以均股制,其实小企业也可以,就是批量上市,每个帐户可以购买1000股(不同企业的股票)。可以采取时间优先的办法,售完为止。机构还是网下申购,扩大网上申购比例,以满足中小投资者的需求。

 

  (本博文是我搜狐证券2010年资本市场年会于4月23日在北京举行的证券市场年会上的发言整理出来的。我是在“新股发行制度改革,为何而改?”的专题论坛上发言的。由于不是集中发言,而是讨论,我把我的发言综合整理出本博文。另外,我发现网上发布的我的发言的速记错误甚多,有些与我发言本意相左,因此,本人关于新股发行的一些观点,以本博文为准。) 

 

相关连接: 

曹凤岐:新股申购应实行均股制

http://stock.sohu.com/20100423/n271710263.shtml 

曹凤岐:新股能上市融资最应感谢股民 

http://stock.sohu.com/20100423/n271708213.shtml

 

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